印尼3C配件龙头沃客非凡二度递表港交所：经营现金流巨降，重营销轻研发

《港湾商业观察》萧秀妮

2026 年 8 月，跨境品牌企业深圳市沃客非凡科技股份有限公司（以下简称，沃客非凡）向港交所主板递交上市申请，由华泰国际担任独家保荐人。这是继 2026 年 1 月首次递表失效后，沃客非凡第二次冲击港股 IPO。

依托 VIVAN、ROBOT、SAMONO 三大自有品牌，公司在东南亚跨境零售赛道站稳脚跟。但穿透招股书数据不难发现，这家跨境企业仍面临客户门店持续收缩、存货周转持续拉长、应收坏账计提逻辑存疑和营销投入回报尚不明确等问题。在东南亚跨境电商竞争日趋白热化的当下，沃客非凡的港股上市之路仍充满挑战。

1

业绩扭亏为盈，3C 配件权重回落

据招股书显示，沃客非凡成立于 2014 年。公司定位为专注东南亚市场的跨境品牌企业，核心市场锚定印度尼西亚，主营 3C 配件、小家电及家装建材产品，依靠整合供应链与本地化分销运营体系开展业务，商业模式以自有品牌运营为主。

根据弗若斯特沙利文行业数据，按 2025 年零售价值口径统计，沃客非凡在印度尼西亚 3C 配件市场排名首位，市场占有率约 2.2%；在小家电业务层面，在中国面向印尼出口的跨境企业中位列第六，对应中国对印尼小家电出口市场份额约 3.7%。

招股书披露，沃客非凡在 2023 年完成扭亏为盈。在此之前，公司因海外市场战略性扩张、印尼本地仓储物流基建投入产生阶段性累计亏损。随着营收规模扩大，前期仓储、码头等固定资产投入实现成本摊薄，叠加产品结构优化、高毛利小家电品类放量、新拓展东南亚市场亏损收窄，企业经营效率显著改善，正式进入盈利周期。

2023 年至 2025 年，沃客非凡收入由 9.08 亿元增长至 12.17 亿元，三年复合增长 15.7%；年内利润从 1831.9 万元提升至 4795.2 万元，盈利规模实现翻倍增长；毛利率同步上行，由 33.6% 攀升至 37.1%。2026 年上半年，公司收入 6.99 亿元，年内利润 2479.6 万元，毛利率进一步提升至 38.7%，盈利水平持续优化。

品牌矩阵层面，沃客非凡打造了三套差异化自有品牌体系，VIVAN、ROBOT 聚焦 3C 配件赛道，产品覆盖充电宝、充电线、蓝牙音响等品类；SAMONO 主打小家电产品，布局搅拌机、烤箱、空气炸锅等家用设备。公司产品定价锚定印尼市场中高端区间，部分高端产品售价高于市场平均水平，并非依靠低价策略抢占市场，采取兼顾性价比与产品品质的平衡定价模式，同时覆盖大众消费与品牌溢价消费两类客群。

从公司旗下品牌来看，自有品牌是沃客非凡增长的核心引擎，报告期内自有品牌收入规模逐年扩容，授权品牌业务持续收缩。2023 年至 2025 年及 2026 年 1-6 月（报告期内）公司自有品牌收入分别为 8.21 亿元、9.53 亿元、11.37 亿元、6.76 亿元，占收入比重依次为 90.4%、90.8%、93.4%、96.6%；授权品牌收入分别为 8726 万元、7413.8 万元、5744.2 万元、1620.6 万元，占比持续下行至 2.3%。

拆分自有品牌内部结构，两大核心品牌呈现此消彼长格局。老牌主力 ROBOT 收入从 2023 年 4.23 亿元增长至 2025 年 5.26 亿元，但在自有品牌内部收入占比由 51.5% 下滑至 46.3%，2026 年上半年进一步回落至 39.2%；小家电品牌 SAMONO 增长势头迅猛，收入由 2023 年 4053.2 万元增长至 2025 年 1.69 亿元，自有品牌收入占比由 4.9% 提升至 14.6%，2026 年上半年攀升至 21.6%，成为公司第二增长曲线。

进一步拆解沃客非凡的产品结构，产品迭代较为明显，3C 配件收入占比下滑，小家电、家装建材接力增长。报告期内，沃客非凡三大主营品类收入结构发生明显迭代，业务重心逐步由单一 3C 配件，向小家电、家装建材多元化延伸。

3C 配件长期为公司第一大收入来源，期内收入分别为 6.93 亿元、7.52 亿元、8.13 亿元，收入规模稳步增长，但占收入比重持续下行，依次为 76.2%、71.7%、66.8%；2026 年上半年，3C 配件收入 4.06 亿元，占比进一步降至 58%，主业支柱地位有所弱化。

反观小家电业务增长爆发力突出，收入规模实现数倍扩容。2023 年小家电收入 4006.5 万元，占比仅 4.4%；2024 年收入突破亿元达到 1.04 亿元，占比提升至 9.9%；2025 年实现收入 1.71 亿元，占比 14.1%；2026 年上半年收入 1.46 亿元，占比跃升至 20.9%，是拉动公司毛利率上行的关键板块。

家装建材业务保持稳定增长，收入从 2023 年 6768.8 万元增长至 2025 年 1.34 亿元，收入占比由 7.5% 提升至 11%；2026 年上半年家装建材收入 9378.4 万元，占比进一步上行至 13.4%。

其余其他品类收入持续萎缩，收入规模从 2023 年 1.08 亿元回落至 2025 年 9902.6 万元，占比由 11.9% 降至 8.1%，2026 年上半年收入 5413.1 万元，占比 7.7%，公司资源持续聚焦三大主营赛道。

从运营指标来看，公司整体 SKU、平均售价（ASP）随产品结构调整产生波动。报告期内，整体 SKU 数量分别为 5686 个、8299 个、7671 个，平均售价依次为 23 元、20 元、22 元；2026 年上半年 SKU 为 1193 个，平均售价维持 22 元。

分品类看，3C 配件、小家电 SKU 规模在 2023 年至 2025 年保持增长；家装建材品类走势相反，SKU 数量波动下行，分别为 100、96、168，平均售价逐年走低，依次为 54 元、51 元、45 元，2026 年上半年 SKU63 个，ASP46 元；其他品类 SKU 波动较大，平均售价整体偏低。

2

线下分销仍是基本盘，线上电商占比持续提升

渠道布局上，沃客非凡采用线下分销为主、线上电商为辅的销售模式，客户分为分销商与终端直接客户两大类，线下 SMR 分销网络长期贡献绝大多数营收，SHOPEE、TIKTOK 等线上平台收入占比逐年抬升。

面向分销商销售收入是公司收入基本盘，报告期内，分销商收入分别为 7.52 亿元、7.73 亿元、8.34 亿元，占收入比重由 82.8% 下滑至 68.5%；2026 年上半年分销商收入 4.51 亿元，占比 64.4%。

面向终端直接客户销售收入增长加快，收入由 2023 年 1.56 亿元增长至 2025 年 3.6 亿元，收入占比由 17.2% 提升至 29.6%，2026 年上半年直接客户收入 2.41 亿元，占比进一步提升至 34.5%，渠道结构持续优化。

沃客非凡线下分销网络分为 SMR、MRC 及专卖店体系，SMR 是核心线下渠道。报告期内，SMR 渠道销售收入分别为 7.51 亿元、7.68 亿元、8.22 亿元，在整体线下分销收入中占比长期维持在 98.5% 以上；MRC 渠道尚处于培育期，收入规模从 2023 年 113.4 万元增长至 2025 年 1254.3 万元，占线下分销收入比重仅 1.5%，尚未形成规模化增长曲线。

线上渠道方面，SHOPEE 为第一大线上平台，期内 SHOPEE 收入由 9795.2 万元增长至 1.94 亿元，收入占比由 10.8% 提升至 15.9%，2026 年上半年收入占比达到 18.2%。

全平台 GMV 数据同样印证线上增长趋势，报告期内，公司线上渠道总 GMV 由 1.69 亿元增长至 3.78 亿元。分平台来看，SHOPEE 的 GMV 规模领先，TIKTOK/TOKOPEDIA 的 GMV 增速最快，由 2023 年 3488.1 万元增长至 2025 年 1.51 亿元；LAZADA 平台 GMV 持续萎缩，由 1946.8 万元下滑至 814.3 万元，平台之间表现显著分化。

值得关注的是，支撑线下分销业务的 SMR 合作门店数量，自 2024 年见顶后进入收缩周期。门店总数由 2023 年末 4.3 万家增长至 2024 年末峰值 4.41 万家，2025 年末回落至 4.37 万家，截至 2026 年上半年大幅缩减至 3.63 万家。除菲律宾市场合作门店小幅增长外，印尼、越南、泰国核心区域合作门店数量连续下降，作为核心市场的印尼，SMR 客户数量由 2024 年峰值 4.25 万家降至 2026 年上半年 3.53 万家。

网经社电子商务研究中心分析师陈礼滕分析，沃客的核心抓手是印尼本地 B2B 线下分销，依靠地推网络触达海量夫妻零售小店，走 S2B2C 路径，线上电商仅作为补充，属于单点深耕的打法。公司旗下多个自有子品牌主打适配当地大众消费市场，收益更多来源于分销走量与渠道运营效率，模式更重本地人力、仓储履约，并不直接对接终端消费者，而是通过 B 端网点间接触达 C 端用户。

门店结构层面，行业资源持续向 3C 配件门店集中，非核心业态加速出清。报告期内，3C 配件合作门店数量由 3.6 万家增长至 3.69 万家，门店占比由 83.7% 提升至 84.5%；家装建材合作门店连续缩减，门店数量由 3441 家降至 2583 家，占比从 8% 下滑至 5.9%；小家电商店稳步扩张，门店数量由 1098 家增长至 1447 家。2026 年上半年门店收缩周期内，3C 配件门店占比进一步上行至 87.4%，家装建材、其他类别门店占比均回落至 4.5%。

区域收入维度，印度尼西亚始终贡献九成以上营收，市场集中度较高。2023 年至 2025 年，印尼市场销售收入由 8.71 亿元增长至 11.44 亿元，收入占比分别为 95.9%、95.8%、94%。到了 2026 年上半年，来自印尼地区的销售收入达 6.51 亿元，占比降至 93%。业务高度依赖单一市场，意味着印尼本地消费景气、贸易政策、行业监管变动，都将直接影响企业经营稳定性。

对此，陈礼滕表示，高度依赖印尼市场，会给沃客带来双重层面风险。经营上，印尼进口管制、关税、外商准入、税务政策随时可能调整，叠加印尼盾汇率大幅波动，会直接扰动营收与利润；随着大量竞品入局，印尼线下小店渠道逐步走向饱和，业务增长会遭遇天花板，同时公司在当地配置大量员工、仓储网点，固定成本刚性较强，一旦市场需求走弱，盈利水平会快速承压，又缺少其他市场对冲风险。从资本层面看，港股二级市场对单一区域业务容忍度有限，极高的市场集中度会带来估值折价，业绩受印尼一地宏观、政策事件影响波动大，业绩可预测性偏弱，如果 IPO 之后新市场拓展不及预期，也会进一步影响资本市场对公司的判断。

陈礼滕补充道，沃客向越南、泰国等市场扩张，现实阻碍同样突出。WOOK 在印尼的竞争优势来自长期沉淀的地推团队、渠道客情以及本地化运营体系，但越南、泰国的零售业态、商户经营习惯和印尼不同，这套模式无法直接照搬，重建线下分销网络投入高、周期漫长。同时越南、泰国线下渠道已经被本土品牌以及其他出海玩家提前卡位，WOOK 没有先发优势。

3

经营现金流巨降，重营销轻研发

虽然沃客非凡营收、利润、毛利率实现三连升，但招股书披露的多项财务指标，暴露出企业经营层面的潜在风险，存货、应收款项、现金流、营销开支均存在值得关注的细节。

首先是存货规模持续攀升，周转天数逐年拉长，库存减值压力加大。报告期内，公司存货账面价值由 9379.9 万元增长至 1.83 亿元，2026 年上半年存货进一步增至 2.03 亿元；存货周转天数从 55 天拉长至 79 天，2026 年上半年达到 82 天，库存去化速度持续放缓。存货减值计提金额波动较小，报告期内存货减值分别为 160.8 万元、250.4 万元、183 万元、199.5 万元，在库存规模持续走高的背景下，存货减值计提是否充分有待观察。

其次，贸易应收款项走高，坏账计提比例大幅下调，会计处理合理性存疑。2023 年至 2025 年，贸易应收款项由 1201.9 万元增长至 3066.6 万元，2026 年上半年维持在 3005.5 万元；应收账款周转天数由 4 天拉长至 8 至 9 天，客户欠款规模明显增加。与此同时，坏账亏损准备计提金额变动幅度较小，坏账计提比例由 17.04% 大幅下调至 9.12%。在应收规模扩张、回款周期拉长的情况下，下调坏账计提比例，存在美化当期利润的可能性。

现金流与负债端同样存在压力。负债规模持续处于高位，2023 至 2025 年，公司流动负债分别为 5.04 亿元、5.96 亿元、6.79 亿元、6.51 亿元。总负债同步上行，由 2023 年的 5.64 亿元增长至 2025 年的 6.92 亿元，2026 年上半年达 6.58 亿元。

期内，公司经营活动现金流净额分别为 4505.2 万元、8884 万元、6376.6 万元，2026 年上半年降至 64.8 万元，经营性造血能力大幅弱化。从招股书披露的营运数据来看，上半年现金流大幅承压主要系备货增加导致存货资金占用走高、电商推广及平台佣金等分销费用大幅增加所致。

费用结构方面，销售及分销开支逐年走高，营销广告、平台佣金投入增速超过收入增速，投入回报尚未兑现。2023 年至 2025 年销售及分销开支由 1.67 亿元增至 2.71 亿元，主要来自员工薪酬、品牌营销、电商平台佣金三大板块。其中，营销及广告开支由 3777.8 万元增至 7034.3 万元，主要系公司通过聘请品牌大使、线下推广、门店投资强化品牌建设，但招股书坦言，品牌大使项目尚处早期，对收入拉动作用暂未完全显现。

向第三方电商平台支付的佣金费用增长迅猛，由 2023 年 1472.3 万元增至 2025 年 5654.1 万元，佣金增速显著高于收入增速，一方面源于平台佣金费率上行，另一方面高佣金小家电品类收入占比提升，持续抬升渠道分销成本。

对比之下，公司研发开支逐年缩减，期内研发费用由 2092.6 万元降至 1441.7 万元，2026 年上半年仅投入 762.3 万元。作为自有品牌跨境企业，研发投入持续下滑，长期将制约产品迭代与差异化竞争能力。

本次 IPO，沃客非凡拟募集资金用于提升供应链及仓储物流网络、营销和渠道网络扩展、提升品牌影响力、数字化升级、建设本地化团队及人才培训以及用作一般营运资金。

股权架构上，沃客非凡股权高度集中，许龙华为企业实际控制人。深圳市前海海路投资有限公司直接持有公司 44.0605% 股权，许龙华直接持股 4.8578%；前海海路由许龙华持股 99.99%，许龙华同时担任公司创办人、董事会董事长、执行董事兼总经理。创办沃客非凡前，许龙华曾任职惠州 TCL 电器销售有限公司，具备家电行业从业背景。（港湾财经出品）

预览时标签不可点