AI债务洪流让美国公司债市场看似更安全实则风险暗涌

从表面看，越来越多高评级科技公司发行债券正在提升美国公司债市场的安全度。但许多投资者担心，这种安全性最终只是一种幻觉。

今年一些最大的公司债发行方，包括亚马逊、微软和 Meta Platforms Inc．，评级为 AA 甚至 AAA。它们发行更多债券，事实上推高了彭博美国投资级债券指数的平均评级：巴克莱截至 6 月底的分析显示，AA 和 A 评级债券占该指数的 52%，高于 2021 年的约 46%。

与此同时，BBB 评级债券在指数中的占比已从 2021 年的 46% 降至 41%。这也是今年高评级公司债风险溢价相对较窄的部分原因，7 月 1 日，其利差仅为 0.74 个百分点，接近数十年低点。

然而，风险正在上升：债券投资者未来几年为人工智能（AI）建设提供的数万亿美元资金，最终盈利能力可能不及预期，甚至可能让如今看似稳健的公司陷入困境。其结果将是利差扩大，因为公司债表现逊于其他债券，使现有公司债持有人的账面表现落后于美国国债，并可能推高企业借贷成本。

"AI 相关信贷泡沫一旦突然破裂，将波及更广泛的投资级债券市场，导致利差扩大，并使投资者面临集中度风险，"Highline Asset Management LLC 固定收益董事总经理、FedWatch Advisors 创始人 Ben Emons 表示，" 当前定价表明，市场并未充分反映这样一种尾部风险：一场范围狭窄、由债务融资驱动的 AI 热潮，可能演变成系统性信贷事件。"

美国银行上周在报告中称，今年以来，各币种 AI 相关债券发行规模约为 2200 亿美元，较 2025 年全年增长 62%。其中约 1070 亿美元为美元债，来自四家超大规模云服务商 —— 亚马逊、Meta、Alphabet Inc．和甲骨文。6 月，芯片制造巨头英伟达和埃隆 · 马斯克旗下 SpaceX 各发行 250 亿美元债券，推动当月高评级债券发行规模创下新纪录。

尽管今年并非所有大型借款人都处于 AA 或 AAA 级 —— 甲骨文和 SpaceX 均属 BBB 级 —— 但市场整体平均评级的提升通常被视为利好。在过去十年的大部分时间里，BBB 评级公司主导美国高评级债券市场，因为发行人认为，BBB 级的杠杆水平最有利于提高股东回报，同时又不至于使融资成本过度上升。

如今，拥有更高评级的发行人占比上升，反映出大举借债的公司大多正在产生高水平的现金流。Alphabet 的经营现金流预计将在 2027 年超过 2500 亿美元，而英伟达未来五年的自由现金流可能接近 1.5 万亿美元。

借债还将继续：仅美国六大超大规模云服务商就准备在 2026 年为 AI 投入近 8200 亿美元，其前提假设是回报最终会大规模兑现。

风险在于，它们可能无法实现这些宏伟目标。尽管近期报告显示，AI 收入已达拐点，但贝恩公司对大型企业的调查发现，AI 带来的成本节省普遍未达目标。

经济学家还担心该行业面临地缘政治风险冲击。这些风险可能包括任何围绕台湾的冲突，因为台湾生产全球逾 60% 的先进逻辑芯片，也可能包括当地反对数据中心，以及美国管制措施，例如 Anthropic PBC 所遭遇的情况。

任何投资放缓都可能会使大批企业的盈利面临风险。DoubleLine Capital LP 投资组合经理 Mariya Entina 的报告显示，第一季度，美国高评级公司的盈利增长创下多年来最高，但现金支出也达到最高水平。她表示，通常情况下，公司在盈利强劲时会累积现金；但最近一个季度，它们花掉现金。杠杆水平跃升。

Entina 的报告称，这些数字反映出 AI 投资在第一季度对经济增长作出了超大贡献。这些支出并不仅仅影响超大规模云服务商，也传导至其他行业。

另一个担忧在于，长期债券存续期内，技术可能过时。Alphabet 今年早些时候发行了以英镑计价的 100 年期债券，而 SpaceX 和英伟达的发债中均包括 20 年期和 30 年期债券。

局势可能会迅速恶化，正如上周 SpaceX 首发债券在二级市场迅速下跌，交易员称近期很少见到哪笔交易的利差走阔如此剧烈。

如果高评级公司认为承担更多债务最终将提升其与同行竞争的能力，它们未来也可能愿意接受更低的信用评级。这可能提高新债借贷成本，同时使现有债务更难再融资。

" 我们仍担心，市场对所有这些超大规模云服务商债务的胃口是脆弱的，尤其是在投资者对所有这些投资可能带来的投资回报率变得更加挑剔之时，"CreditSights Inc．美国投资级债券和宏观策略主管 Zachary Griffiths 表示，" 我们很可能会迎来 AI 竞赛中赢家与输家的清算时刻。最大的问题是何时到来。"